从治理到减排，环保行业在起变化

新财富：每年的政府工作报告对环保都有专门的表述，2022年的内容和2021年比有哪些变化，这些变化反映了什么？

郭鹏：2022年政府工作报告提到很多有关环保行业的内容，其中特别强调了“双碳”、减排相关的。我们也看到，前期工作的重点是30/60“双碳”目标，2022年的报告强调了环保治理与“双碳”结合的政策内容，例如大气污染、污水固废等，特别是固废相关内容，从环保发电再到相关的生物质发电，再到后期包括一些再生材料的使用，我们认为都是亮点，后续会给环保行业带来一些相应的投资机会。

相比2021年，2022年更注重于效果及后端。市场普遍的印象中，环保偏向于投资和基础建设，我们则认为，后期会更注重环境效果，以及治理效果对于减碳的作用。举个例子，以前，对于城市的固废，政府强调的重点主要是垃圾焚烧如何解决污染治理，但是现阶段的政策中，除了常规的生活垃圾焚烧解决污染之外，还会去推动垃圾焚烧过程中的“双碳”减排。一吨生活垃圾处置，大概能减排0.4-0.5吨二氧化碳。那么，后期通过国家核证自愿减排量（CCER）或者碳减排属性的一些认证，依然会给环保企业带来更高的减碳收益，同时还可以推动存量项目收益回报率的提升，这对投资者来说也是一个非常值得关注的视角。

出现这一变化的原因是，全球，尤其是我们国家，对于“双碳”以及环保领域政策的落地提出了更高的要求。我们认为，环保行业的主要特点就是政策周期性相对较强，不同的时间节点，对应的政策重点非常不一样。

“双碳”驱动环保行业业绩增长及估值提升

新财富：政策支持下，环保行业的需求在扩张，但是，环保板块无论估值还是基金持仓占比都处在较低的水平，原因是什么？

郭鹏：我从事环保行业研究大概10年左右的时间，前期资本市场更关注的是利润的增长，2018年的重点是去杠杆，比如一些融资的整顿、基建项目的重新梳理等，这给环保行业带来最大的影响是，企业不再依赖高杠杆的工程业务驱动，而改成以运营为主的资产的持续迭代。从那时到现在，环保板块整体收入、利润增速依然能够维持10%-15%以上。

但是与此同时，环保板块整体估值水平有一个相对大幅度的下挫，是因为投资者对存量业务的不信任，或者说一定程度的担忧，他们担忧回款、应收账款、后续运营期的利润。但同时我们也观察到，以运营业务为主的头部公司，在近3年取得不错的收入及利润增长的同时，经营性现金流等方面也得到了非常大的改进。

所以我们也相信，2022年“双碳”的新周期下，环保板块会迎来新一轮的业绩成长期，这也能为板块的估值水平带来一定程度的提升，特别是近一段时间，我们看到环保板块也会发生一些积极的变化。在原有环保业务持续推进的同时，企业的第二主业也推动了市场估值的重塑，或者说估值中枢逐渐抬升。

新财富：目前环保企业融资的力度如何，政策端还有没有支持的空间？

郭鹏：融资对于环保行业发展的作用非常大，特别是高速成长的部分公司，直接影响其后续的成长。目前从中央到地方，对绿色融资、低碳融资以及以环保或者治污为导向的融资，支持的力度在加大，特别是近期资本市场关注的重点⸺公募RETIs，也纳入了垃圾焚烧、污水处理，有效解決了环保公司新增项目的投融资和存量项目的退出问题，这对行业的持续放大再生产，是一个非常好的政策加速器。

环保领域投资主线：固废+再生资源

新财富：如何概括环保板块的投资主线和逻辑？

郭鹏：政策的重点从污染治理转向“双碳”，市场关注的重点会从简单的重复再生产扩大规模，转为更多地关注现金流以及碳减排的效果。

因此，我们建议投资者重点关注这几个领域。

第一，固废领域。刚才我们用垃圾焚烧举例，从简单的去除生活垃圾的排放，变成“双碳”减排效应的索取。

第二，再生材料。过去使用铁矿石炼制钢铁，如今可以用废钢来炼制，实现生产流程上碳排放的降低。虽然这属于基建活动，但是，拉动上市公司业绩增长主要是依赖自身的投融资，即通过建立固定资产去实现。比如，一个垃圾焚烧项目往往要通过20到30年的久期逐渐回收投资额，资本方可能会认为这是重资产的企业，并且回报可能偏低，但是，再生资源几乎都是轻资产模式的，对于一个城市，包括大类废钢、废纸、废塑料、报废汽车、动力电池、家电等品类的周转速度非常快，同时，它更依赖于人力、城市的物流或者说周转体系，而不依赖于过重的固定资产。

再生资源的市场空间高达5万亿元，各个细分领域又具备一定的聚集性，比如城市中，通常再生资源的收集和拆解都是有副品类的，某一单一品类的边际成本虽然可能会很高，但是把所有的大宗废品聚集在一起来看，经营效率就会非常高，特别是国家要推动垃圾分类，推动整个无废城市的建设，就非常好地契合了环保治理加上再生资源的政策方向。