【关键词】数字企业 资本市场 中概股 IPO 【中图分类号】F124 【文献标识码】A

我国数字经济正在转向深化应用、规范发展、普惠共享的新阶段，我国平台经济发展正处在关键时期。理性认识和稳妥推进我国数字企业在国内外资本市场上市，是做强做优做大我国数字经济的重要议题。根据已有的政策，“十四五”期间，我国将加快发展数字经济，提升常态化监管水平，支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手，支持数字企业在国内外资本市场上市。如何理解政策释放出的信号？数字企业如何把握当前机遇？值得深入探讨。

数字企业是发展数字经济的战略支点

数字企业是数字经济的主要企业组织形式，主要包括从事数字技术研发和产业化的企业、平台企业和传统企业数字化转型后的新实体企业三大类。数字企业充分利用大数据、人工智能等数字技术，发挥数据要素潜能，构建联动交互的数字生态，提供资讯、搜索、社交、金融、生产、供应（流通）、销售（购物）、公共服务等服务，为生产、工作和生活带来了巨大变化。

数字企业正在成为发展数字经济的战略支点。我国数字企业快速成长，经济形态加速从“工厂经济”走向“平台经济”。调研数据显示，我国数字化转型在行业处于快速追随者地位的企业数量占比逐年上升，由2018年的17.1%上升到2019年的40.8%、2020年的46.5%，2021年进一步上升到47.5%①。我国数字企业的培育和发展，需要从政策、资金、技术和公共服务等方面持续加大推动力量。

数字平台由于发展模式的原因在前期会出现巨额亏损，实现盈利的周期比较长，在达到盈亏平衡点之前需要大量资金。然而，数字企业大都是“轻资产”，长期处于亏损状态且缺乏资产抵押，较难获得商业银行的贷款。股权融资是更适合数字企业的融资方式，但在我国数字经济发展的早期，国内缺乏专业投资机构和成熟的投资理念，对于商业模式与盈利模式并不清晰的数字企业，国内天使投资和风险投资犹豫不决，而且国内投资者们热衷于干涉创业公司的运营。所以，我国一部分具有良好发展潜力数字企业通常的做法是将融资目的地放在海外，通过VIE（可变利益实体）架构将海外的投资间接地引进国内来用于经营。

我国数字企业海内外上市的艰难抉择

我国数字企业快速发展急需资金支持，早期大都选择海外上市。即便在当前外部环境剧烈变化下，我国数字企业仍然积极在国际资本市场寻求发展机遇。智研咨询的数据显示，截至2021年12月，我国境内外互联网上市企业总数为155家。其中，在美国上市的互联网企业数量为67家，占比43.2%；在沪深上市的互联网企业数量为48家，占比31%；在香港上市的互联网企业数量为40家，占比25.8%②。

数字企业海外上市的历史难题。美股市场是“中概股”的主要市场，中概股发展史也是我国数字企业的融资简史。“中概股”主要包括两大类：一类是在我国大陆注册、国外上市的企业；另一类是虽然在国外注册，但是主体业务和关系仍然在我国大陆的企业。从1999年中华网在纳斯达克上市算起，中概股中的数字企业海外上市已经二十多年。2000年4月13日，新浪通过“VIE模式”在美国纳斯达克上市之后，与互联网和新经济相关的中概股基本上每隔三年左右掀起一波在美股上市的热潮。

互联网中概股在美股市场不断遇到各类问题。一是2010年、2015年、2018年和2020年互联网中概股经历了四轮做空风波。VIE是美国机构做空中国公司的一个关键靶子，纳斯达克中概科技股指数与纳斯达克100指数的比值，从2010年0.56下降至2016年的0.31、2019年的0.23、2020年的0.12③。二是在中概股被做空、美审计监管风险激增、中美竞争愈演愈烈及疫情反复等不利因素的背景下，数字企业市值大幅下跌，一些公司面临退市风险。为了降低风险，部分互联网中概股选择回归港股或A股。三是互联网中概股面临趋严的监管和审查环境。近年来，美国以国家安全名义推出交易限制制裁名单，加大对VIE架构上市企业的监管要求，强化信息披露要求。2022年以来，SEC不断将中概股企业列入“预摘牌名单”，数字企业是重点。我国监管要求境外证券监管机构不得在境内直接进行调查取证等活动，境内组织与个人未经监管批准也不得向境外提供相关信息。监管规则冲突让互联网中概股陷入尴尬境地。四是数字企业海外上市面临数据跨境流动等新的合规风险。国内数据安全的监管政策与美国资本市场所出台的法案，将来仍会有更深层次的冲突，主营业务在国内、上市地点在美国的数字企业，同时满足中美两国监管要求的成本增大。

数字企业海外上市的多重考虑。尽管在海外上市面临困境，为什么众多中国数字企业选择赴美为主的海外市场上市？概括起来主要有四个原因：一是国内A股市场准入门槛比美国市场高，规定的条件比较多。