编者按   

监管层支持和鼓励券商通过合并重组，做优做强，并支持建设具有国际竞争力的头部投行。在早期华创收购太平洋证券、国联并购民生证券等券商之外，近期又有多家券商进入了并购重组流程，比如浙商证券并购国都证券、西部证券收购国融证券、国信证券收购万和证券。最新进展是今年9月5日晚，大型券商国泰君安宣布收购海通证券。

  券商并购正在走深走实。多位分析师普遍认为，同一国资大股东或实控人旗下的券商、同地域内的上市券商与非上市券商、部分券商通过并购优化地理布局和牌照不足，已经成为目前券商并购的三条主线。在政策鼓励下，未来券商市场集中度提升是大势所趋。“部分大型券商具备较高的并购可能性，估值较低，投资潜力很大。”

券商合并加速

[今年以来，券商合并数量和规模比去年有显著提升，推动券商集中度提升和对标国际投行的大型券商的形成。]

8月底，国信证券公告宣布计划收购万和证券的股权，最新消息是9月5日晚，国泰君安宣布收购海通证券。两家大型券商接连宣布收购方案，标志着去年下半年以来鼓励券商合并的政策导向取得又一进展。过去几年券商自发的合并重组很少，仅有华创阳安于2022年斥资17.3亿元收购太平洋证券的大股东持股。去年监管层鼓励券商并购后，合并逐渐增多，2023年有国联证券大股东国联集团收购民生证券的股权，但上述4家券商均为中小型券商，或是主做投行业务的精品券商。进入2024年，更多的大型上市券商也启动收购，仅仅今年6月，就有浙商证券、西部证券两家上市券商分别收购国都证券、国融证券，其中浙商证券市值超过400亿元，市值较大。仅两个月后国信证券宣布收购万和证券，国信证券是大型上市券商，员工规模在全行业5—10名之间，市值近900亿元；海通证券、国泰君安更是规模排A股券商行业5名左右的大型券商。整体来看，越来越多的大型券商加快“强强联合”。

券商并购整合正在成为券商板块的重要驱动和行情主线。政策面上，监管层多次表态支持和鼓励券商实施整合。2023年10月召开的中央金融工作会议明确提出“加快建设金融强国”“培育一流投资银行和投资机构”，随后证监会表示，鼓励通过并购重组方式打造一流投行；接着今年3月，证监会发布《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》，明确“力争通过5年左右时间，基本形成‘教科书式’的监管模式和行业标准，行业机构定位得到校正、功能发挥更加有效、经营理念更加稳健、发展模式更加集约、公司治理更加健全、合规风控更加自觉、行业生态持续优化，推动形成10家左右优质头部机构引领行业高质量发展的态势”，适度拓宽优质机构资本空间，“支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式做优做强”。

券商业绩承压客观上也倒逼券商股东和管理层更可能接受整合前景。中报显示，2024年上半年券商多数业绩下滑，48家A股券商中仅9家营收同比正增长，约八成券商营收同比下滑。有8家A股券商净利润同比正增长，首创证券、东兴证券、红塔证券是唯三利润增速超过50%的券商，3/4的A股券商净利润下滑。分部门来看，投行业务表现不佳，自营业务业绩分化。从过去二十多年的历史来看，市场低迷、业绩承压之时，往往也是券商合并重组的较好窗口期，券商通过合并有助于提升效率、降低成本，更有信心坚持到行情好转。

银华基金量化投资部基金经理马君今年5月13日在Wind平台的一次路演中表示，横向对比国外的头部投行，国内龙头投行的规模较小。“我国龙头券商2023年营收600多亿元，净利润不到200亿元，和国际龙头投行有较大差距。从这个角度，‘打造一流投行’是一个任重道远的过程，也对应中长期的投资机会。”马君表示，随着券商后续兼并案例的持续涌现，“未来券商行业的集中度会显著上升。”

在这次线上路演中，天风证券非银金融首席分析师杜鹏辉分析，和发达国家的投行格局对比，“我国券商牌照是很多的，头部集中度不够高。”中国证券业协会官网也显示，目前我国有147家券商，其中约百家有投行业务资质和保代队伍，券商业务模式雷同，大多数都是以经纪、投行、自营三大传统业务为主，商业模式缺乏特色、区分度较低。

以美国为例，券商分为投行和经纪商两类，头部投行仅有如高盛、摩根士丹利等少数几家，聚焦于高端业务和机构市场。公开信息显示，高盛集团2022财年、2023财年的营收分别是473亿美元、462亿美元，归属于普通股东净利润分别是108亿美元、79亿美元。而Wind显示，A股约50家券商2022年度、2023年度的归母净利润总和分别是1370亿元、1392亿。去年，高盛一家的利润约等于A股前5大券商的总利润（注：由于会计体系标准等的不同，该数据仅供参考）。

而摩根士丹利的业绩规模与高盛大致相当。公开信息显示，摩根士丹利2022财年、2023年财年的归母净利润分别是105亿美元、85.3亿美元。

杜鹏辉认为，“券商兼并重组将会产生整体性、系统性的影响”。他表示，监管大力支持券商兼并重组，相当于一次供给侧改革。“券商当前存在的问题一方面是头部券商规模和竞争力不足，行业存在严重的无序竞争；二是目前个别券商存在一些不合规的问题。”基于此，券商合并既有利于支持头部券商做大做强，又将引导行业减少恶性竞争和无序竞争。

合并效果显著

[从过去10年的券商合并后发展情况来看，合并有助于提高券商业绩和行业排名、增强抗风险能力，投行也能更好围绕实体产业链开展大投行和并购撮合业务。]

“和美国等发达国家的投行相比，我国券商的盈利能力偏弱。”借鉴其他实施过供给侧改革的行业经验，杜鹏辉分析，此前经历过供给侧改革的行业如钢铁、煤炭能源等行业，供给普遍有适度的收紧，有利于减缓无序竞争，提升盈利能力。

以钢铁行业为例，公开信息显示，龙头钢企宝钢2014年后开展了多次大规模兼并，大股东宝钢集团和武钢合并成为中国宝武钢铁后，中国宝武又通过破产重组、股权划转、托管等多种灵活方式，接连收购了太钢集团和旗下上市公司太钢不锈、马钢、韶钢、重庆钢铁等地方龙头钢企，最新动作是2023年底收购山东钢铁集团49%的股权。