泡泡玛特经历了跌宕起伏的三年。

这家企业2020年底上市后不久，市值便接近1500亿港元，但2022年、2023年股价又跌到了谷底，最低时市值已不及150亿港元。

在那两年里，“泡泡玛特的‘泡沫’破了”“泡泡玛特没有新的增长点”“泡泡玛特是一家卖盲盒的企业”等质疑，一直围绕着王宁。这位80后创始人熟知外界对泡泡玛特的每一个质疑点，张口就能列出一连串。

转折点出现在2024年下半年。泡泡玛特自6月初开始爬坡，到2025年3月28日，其股价已从不到40港元冲到了153.2港元，市值突破2000亿港元，创造历史新高。

王宁调侃说：“港股一上市就上千亿的公司不容易，上了千亿跌下来，然后又涨回去的，我觉得更少。”

在2024年的财报中，泡泡玛特交出了一份让资本市场满意的答卷：全年营收130.4亿元，同比增长106.9%，经调整净利润34.0亿元，同比增长185.9%。其中国际业务营收达到50.7亿元，同比增长375.2%，收入占比提升至38.9%。

王宁一直强调自己不怎么在意股价，但在业绩、股价暴涨之后，泡泡玛特也没掩饰自己的春风得意。2025年初，泡泡玛特组织了一场盛大的年会，还邀请了郭麒麟站台。年报发布的这一天，王宁、泡泡玛特执行董事文德一、泡泡玛特首席运营官司德等人西装革履出席了沟通会。据泡泡玛特方面人士透露，这也是三年以来，泡泡唯一高层集体参与的媒体采访活动。

泡泡玛特从诞生，到上市，再到如今，均伴随着坊间的不理解。即便如今，年销量过百亿元，无数人依然不理解为什么会有那么多人购买泡泡玛特的产品。

“年龄大的、不理解你们的人有可能成为你们的消费者吗？”

泡泡玛特的一众高管被这个问题逗笑了。

王宁说：“有些人他不知道我们具体是做什么，就会有很多误解、争议。我们现在这个阶段，还不属于‘我卖一瓶水，然后所有人都可以买’（的品牌）。”

他看到的是当前还有很多市场空间。在国内，泡泡玛特还没有下沉到很多二三线城市。海外市场还有更多的可能性。

司德看到的则是IP（知识产权产品）穿越时间、年龄的可能性。他说：“我父母绝对不会喜欢皮卡丘，但我到我父母那个年纪，我可能依然喜欢皮卡丘。这个就是IP的魅力，只要我们在工作，持续地投入，时间足够长。”这是泡泡玛特从迪士尼身上学到的道理。

国际化、集团化是泡泡玛特当前给资本市场的答案。国际化指的是持续、激进的海外布局，集团化则是多IP、多产品线的运营协作。

从谷底爬坡

泡泡玛特这几年在港股市场上的大起大落，或许从它站上极高的起步点之时，就已经注定。

2020年12月，这家潮玩企业登陆港股，市值一路高涨，2021年初一度逼近1500亿港元，股价超过100港元。

但那时泡泡玛特的年销额仅有25亿元。消费市场对它的认知是盲盒这个玩法，再多一点就是Molly这个五岁女孩的可爱形象。这也让资本市场直呼：“看不懂泡泡玛特”“泡泡玛特是‘泡沫玛特’”。

那时泡泡玛特赶上了消费行业的上行周期。在教育行业、互联网行业投资遇冷后，大量的热钱挤入消费领域，促成了当时消费企业市值、估值的暴涨。那时不仅是泡泡玛特，一众上市消费企业股价同样表现积极。

但自2021年下半年开始，无论是二级市场的证券机构，还是一级市场的投资机构都变得更加冷静。

与此同时，关于盲盒是“精神鸦片”的声讨甚嚣尘上。2022年8月，市场监管总局发布相关文件，从盲盒定价、商业宣传、退货政策等方面规范盲盒经营行为。嗅到风声的泡泡玛特、52Toys等潮玩企业，在此之前已经在营销推广上淡化盲盒的概念，泡泡玛特的财报也不再提“盲盒”。

叠加疫情的原因，泡泡玛特的业绩也出现了低迷。

2022年，泡泡玛特的营收几乎停止了增长，经营利润下降了49.3%，销售成本增长了13.3%。2023年有所恢复，营收增长36.5%，经营利润增长了111%，销售额上亿元的IP也新增了两个。

但是，资本市场并不买泡泡玛特的账。泡泡玛特的股价，从2022年初的50港元左右一路下跌，整个2023年都在20港元-30港元徘徊，最低时跌到10港元左右，市值也跌到150亿港元以下。

要重获信任，泡泡玛特需要回答三个问题：是否有持续创造、推广新IP的能力；盲盒之外，是否有做其他形式产品的能力；如何打破市场的天花板。

上市之初，泡泡玛特最畅销的IP产品是Molly，外界也一度质疑泡泡玛特是否有制造其他爆款产品的能力。但是，在过去几年中，Molly在总收入的占比只有20%-30%左右。2022年-2023年，新签约的Skullpanda的销售额一度还超过了Molly。

2024年，泡泡玛特又做出了两个大卖的IP产品线：The Monsters（包括Labubu）和Crybaby。加上Molly和Skullpanda，泡泡玛特已经有了四个年销售额过10亿元的IP。